UN NUOVO CONTESTO

Politica espansiva al tramonto
Cambio di passo di Bce e Fed
Il rischio è lo shock sui mercati

di PHILIPPE ITHURBIDE *

PARIGI

LA LEZIONE che abbiamo imparato nel corso degli ultimi due anni è che, in un contesto di crescita non inflazionistica, i criteri seguiti nel porre in essere interventi di politica monetaria – quella che tecnicamente viene definita «funzione di reazione» – della Fed e della Bce sono risultati estremamente differenti: il posizionamento nel ciclo economico di Stati Uniti ed Europa è stato ed è completamente diverso. Ma questo fatto, da solo, non basta a spiegare quella che gli economisti chiamano la «divergenza» tra le due Banche Centrali, che hanno mostrato soluzioni molto diverse a problemi identici.

  1. AVERE un obiettivo in materia di inflazione è una scelta discutibile. Tutti gli indicatori base sui quali gli economisti erano abituati a ragionare oggi risultano in qualche modo inutili o comunque non sono in grado di descrivere la realtà attuale. La curva di Phillips (ovvero la relazione decrescente tra il tasso di disoccupazione e crescita salariale o costo del lavoro) è in qualche modo piatta o addirittura invertita. La regola di Taylor relativa alle Banche Centrali (che rappresenta il collegamento tra gli obiettivi in materia di inflazione, disoccupazione, crescita potenziale e inflazione) risulta del tutto inutile nello scenario attuale.
  2. POLITICHE monetarie troppo espansive sono inutili, perché l’inflazione non ritornerà ‘naturalmente’ al proprio obiettivo. Secondo i fatti e le relazioni statistiche, il calo del tasso di disoccupazione non comporta più una crescita più veloce dei salari e dei costi salariali unitari. Anche negli Stati Uniti, così come nell’area dell’Euro, il salario medio sta rallentando, il che indica che le economie stanno creando salari bassi, oppure nuovi posti di lavoro di scarsa qualità, che non favoriscono l’inflazione da salari.
  3. LE BANCHE centrali devono preoccuparsi della bolla delle obbligazioni. Si tratta di un rischio reale: uno scoppio avrebbe un impatto molto dannoso sulle attività finanziarie e sulla crescita. Si tratta di una bolla globale, legata non solo ai programmi di «alleggerimento monetario» (il quantitative easing della Bce). In questo senso sarebbe auspicabile una cooperazione e una politica comune da parte delle Banche Centrali.
  4. I PREMI per il rischio non riflettono la realtà della zona Euro e la Bce dovrebbe prestarvi maggiore attenzione. I bassi rendimenti legati alle attività a basso rischio, la ‘corsa’ verso le attività rischiose, verso i titoli a spread e il quantitative easing attuato dalla Banca Centrale europea (in particolare le obbligazioni investment grade) hanno distorto i premi per il rischio. Di conseguenza, i rendimenti delle attività non sono più in linea con il rischio assunto. Il passato ci insegna che, di fronte a situazioni di questo tipo, quando il rischio reale assunto dagli investitori è stato nuovamente apprezzato nel modo corretto, si sono sempre verificati o una crisi o uno shock significativo.
  5. NON È RAGIONEVOLE continuare a indebolire le banche con tassi di interesse così bassi o negativi. L’attuale politica monetaria dei tassi ultrabassi o addirittura sottozero non è adeguata alla situazione economica e comporta almeno due ricadute negative sulle banche perché, da una parte, ha appiattito significativamente la curva dei rendimenti, riducendo i margini di interesse sui prestiti bancari; dall’altra ha ridotto il rendimento dei titoli obbligazionari che le banche sono ‘costrette’ a detenere per motivi regolamentari. Naturalmente, le banche europee si trovano ora in una buona posizione finanziaria (con poche eccezioni), ma sarebbe preferibile avere banche più forti.
  6. LE BANCHE CENTRALI non dispongono, se necessario, di un margine di manovra per una politica monetaria anticiclica e l’ottimismo economico si scontra inevitabilmente con la realtà: il tasso di disoccupazione è ormai vicino al tasso di disoccupazione strutturale dell’area dell’euro (circa l’8%) o addirittura al di sotto di tale livello negli Stati Uniti. In circostanze normali, si tratta di un preludio a un’attività economica che rallenta o ritorna al proprio livello di crescita potenziale (con il rischio di un declino più pronunciato). In breve, una situazione che richiederebbe un margine di manovra da parte della Bce.
  7. NON È LUNGIMIRANTE l’idea di alimentare dubbi sul ruolo (ovvero sulla funzione di reazione) delle banche centrali nella politica monetaria. Il tema del ‘dominio fiscale’ (la sostenibilità del debito come obiettivo della banca centrale) è sempre più sentito, perché i tassi di interesse rimangono bassissimi nonostante la ripresa economica. Se reale o percepita come tale, quest’idea non sosterrebbe la credibilità della Banca centrale, né la percezione della propria indipendenza.

CONCLUSIONE. Nessun malinteso. Non rivendichiamo un inasprimento attivo della politica monetaria o un’inversione repentina del quantitative easing nell’area dell’Euro. Finora la Bce ha fatto quanto necessario per rilanciare le economie dopo la grande crisi finanziaria e i mercati finanziari hanno apprezzato molto tutte le decisioni. Attualmente, tuttavia, i livelli dei tassi d’interesse e i programmi di alleggerimento monetario non sono in linea con le condizioni economiche di base. L’uscita dal quantitative easing, la normalizzazione del bilancio e la normalizzazione della politica monetaria devono avvenire in modo graduale ma questo processo, a un certo punto, non avverrà in maniera fluida. Dobbiamo purtroppo essere pronti a convivere, in futuro, con una maggiore volatilità.

* Global Head of Research and Macro Strategy – Amundi


L’economia non ammette ignoranza
Le sette lezioni online del Tesoro
«Mai puntare tutto su un solo titolo»

Francesco Gerardi

MILANO

IL PROFESSOR Derek Bok, ex rettore di Harvard, sarà ricordato soprattutto per questa celebre frase: «Se pensate che l’istruzione sia costosa, provate con l’ignoranza». L’idea è che l’incompetenza dà immancabilmente il ‘La’ alla famigerata sequenza ‘ignoranza, errore, danno’, di cui tutti noi, nella vita, abbiamo subito qualche volta le conseguenze. Ma capite bene che l’effetto domino diventa veramente disastroso quando in ballo c’è l’integrità dei nostri risparmi e la scelta sbagliata è figlia dell’analfabetismo economico e finanziario.

PER ARGINARE il problema è da poco online quellocheconta.gov.it, una delle iniziative della strategia nazionale del governo per l’educazione finanziaria ed elaborata da un comitato di esperti. Il portale è una guida per districarsi non solo nella giungla dei concetti dell’economia e della finanza, ma anche in quella delle assicurazioni e della previdenza. Consigli, glossari e definizioni chiare, brevi e semplici, corredate da disegni, che aiutano a costruire quella conoscenza di base nella materia che, molto spesso, rappresenta l’unica fragile barriera tra i nostri soldi e il baratro della rovina economica.

QUALCHE piccolo ma illuminante esempio. Nella sezione ‘Abc di quello che conta’ sono elencate le ‘7 cose da sapere’. Fra queste, compare la relazione rischio-rendimento. Ma facciamo un passo indietro e torniamo a due anni e mezzo fa, quando il mondo bancario italiano venne travolto dai crac di diversi istituti. Si capì subito che il tema caldo era quello relativo alle obbligazioni subordinate, quelle cioè il cui rimborso, in caso di difficoltà finanziaria dell’emittente, avviene soltanto dopo quello dei creditori ordinari. Il commissario europeo ai servizi finanziari, Jonathan Hill, disse che le banche avevano venduto «prodotti inappropriati a persone che forse non sapevano cosa compravano». Di qui venne scoperchiato il vaso di Pandora delle azioni legali e degli esposti delle associazioni dei risparmiatori. Il punto era, ed è, che i bond subordinati hanno, sì, un alto rendimento (ricordiamolo: in quei casi non fu alto come avrebbe dovuto), ma comportano un rischio altrettanto alto.

FRA I SETTE concetti fondamentali, ben spiegati nel portale, uno è proprio quello relativo al rapporto fra il rischio e il rendimento di un titolo. Dobbiamo sempre tener presente che quando un investimento promette un rendimento elevato, anche il rischio di incappare in perdite è elevato. In finanza non esistono guadagni facili. Quanti risparmiatori avrebbero evitato il tracollo se avessero ponderato meglio questo concetto e non avessero accettato a cuor leggero operazioni attratti da maggiori guadagni? A questa idea se ne lega un’altra delle sette: quella della diversificazione del rischio. Molti degli stessi risparmiatori truffati con i subordinati, come se non bastasse, avevano canalizzato tutte le loro disponibilità in quelle operazioni, ignorando un principio base della gestione delle finanze: mai concentrare tutti i nostri investimenti su un singolo strumento, per non rischiare tutto in una dannata volta. Tra l’assortito materiale del portale, in rilievo la sezione ‘Momenti che contano’, in cui sono spiegati alcuni principi di gestione e di scelta legati ai momenti cruciali della nostra vita: da come investire i primi guadagni a come finanziare l’acquisto della casa, da come costruire il futuro dei figli a come garantirsi un migliore tenore di vita con il sopraggiungere della pensione.

 

IL DIZIONARIO DELLA FINANZA

Benchmark

Parametro oggettivo di riferimento utilizzato per confrontare la performance di un portafoglio con l’andamento del mercato. Per mezzo del benchmark, quindi, si permette al risparmiatore di valutare i rischi e le opportunità insite negli strumenti d’investimento disponibili sui diversi mercati.

Effetto leva

Grazie all’effetto leva ci sono strumenti finanziari derivati – come opzioni, warrants e covered warrants – che consentono all’investitore di acquistare attività finanziarie per un ammontare superiore al capitale posseduto e di beneficiare di un rendimento potenziale maggiore rispetto a quello diretto nel sottostante.

Mercato Toro

Il mercato Toro – bull market in inglese – è un’espressione usata nell’ambiente che indica una piazza finanziaria in grande salute, caratterizzata da un progressivo aumento dei prezzi delle azioni e delle attività finanziarie e da aspettative generalmente ottimistiche per il futuro.

Warrant

Strumento finanziario derivato molto simile a un’opzione che attribuisce al possessore il diritto di acquistare (warrant call) o di vendere (warrant put) l’attività sottostante entro una determinata scadenza a un prezzo predeterminato. È usato dalle società al fine di rendere più appetibili le proprie obbligazioni.

Di |2018-05-14T13:14:01+00:0009/05/2018|Finanza|